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　　10月上旬的修复行情结束后，国债期货走势趋于震荡。10月22日收盘，TL主力合约日内下跌0.52%，T主力合约下跌0.18%，TF主力合约下跌0.14%，TS主力合约下跌0.07%。

　　经济数据边际企稳，增量政策仍有发力必要

　　图为国内主要经济指标汇总

　　上周公布的9月宏观经济数据释放出积极信号。其一，稳增长政策陆续落地实施，消费有所回暖，9月社会消费品零售总额同比增长3.2%，较上月回升1.1个百分点。其二，政府债券发行和支出进度加快，广义基建单月同比增速攀升至17.5%，并带动整体固定资产投资增速回升至3.4%。其三，生产端对内需回升反应积极。9月工业增加值同比增长5.4%，较上月加快0.9个百分点；9月全国城镇调查失业率为5.1%，较上月下滑0.2个百分点，结束了连续两个月的攀升态势。

　　不过，房地产行业对经济的拖累仍在，内需增速绝对值依旧偏低，三季度GDP平减指数录得-0.53%，已连续6个季度负增长。此外，9月外需表现不及预期，货物出口额同比增长2.4%，较上月回落6.3个百分点。虽然存在极端天气、全球航运不畅等偶发因素的影响，但后续来看，随着美国大选的临近，地缘因素对外贸的影响加剧。在此情况下，增量财政政策加快落地巩固基本面回升趋势的必要性仍高。

　　金融数据略超预期，结构有待进一步改善

　　金融数据方面，9月新增信贷和社融总量略超预期，分别录得15900亿元、37634亿元。但结构上，私人部门信用扩张相对较慢，新增贷款主要受企事业单位票据融资的拉动。除新增贷款季节性走高外，政府债券融资放量也是社融的主要支撑。

　　9月M2同比增长6.8%，较上月回升0.5个百分点。9月下旬“股强债弱”，理财、债基等赎回增多导致部分资金自表外资管产品回流，并进入账户，这可能是M2增速反弹的主要原因。9月M1同比增长-7.4%，较上月回落0.1个百分点，降幅收窄，但增速绝对值仍低，这主要受企业部门活期存款下降所致，侧面反映其经营性现金流承压和投资意愿不强。

　　私人部门信用扩张意愿较低，叠加M2和M1剪刀差走扩，货币活化程度有待进一步提升，与相对偏高的实际利率和偏弱的通胀读数相呼应。在此情况下，名义利率仍有下行空间。上周国有大行进行了年内第二次存款降息，各期限定期存款挂牌利率下调25bp，本周央行将10月LPR报价调降25bp。9月末央行超预期下调政策利率20bp，10月再调降存、贷款利率，意味着国内广谱利率处于下行通道，这从金融机构负债端成本和资产比价角度均对债市构成利多。

　　互换便利首单落地，短线对债市影响温和

　　9月下旬央行官宣创设证券、基金、公司互换便利（SFISF），10月21日开展首次操作。本次操作金额500亿元，采用费率招标方式，20家机构参与投标，中标费率为20bp。结合当前间质押回购利率水平考虑，综合理论成本仅略高于2%，低于目前2.92%的沪深300股息率。因此，SFISF的落地对权益市场是个利多，有助于更好发挥证券、基金等机构的稳市作用。

　　而对债市而言，需要从两个角度观察。一方面，互换便利的运作机制和央行票据互换（CBS）类似，换券后金融机构不能出售所持国债，只能通过质押式回购进行融资，这降低了国债市场的潜在抛压。从操作层面来看，短期内互换便利落地并不会为债市带来显著利空。另一方面，拉长时间轴，互换便利落地有助于权益市场企稳向好，并逐步抬升市场风险偏好，缓和“资产荒”局面，一定程度上压制国债等避险资产的表现。

　　综合分析，短线国债期货震荡运行为主。操作上，配置型投资者买入现券后可考虑利用国债期货卖出套保对冲后续不确定性。套利方面，各期限合约IRR在1.6%~1.8%，估值相对合理，套利空间不大。（作者单位：银河期货）

（文章来源：期货日报）